Netflix(NFLX.US)是真盈利还是假盈利？

本文源自“知乎日报”，作者：Wei Xia。通过“聪明”的会计调整，让Netflix(NFLX.US)实现账面盈利，而其真实的现金流仍然是每年负增长。
为什么说Netflix是账面盈利?
当我们说一家公司已经盈利的时候，我们通常指的是其利润表(Income Statement)上显示净收入(Net
Income)是正值，即收入减去支出是正数。那我们就逐一看看 Netflix 2019 年的收入与支出构成。Netflix收入构成Netflix是一家商业模式极其简单的公司，你甚至可以用一句话来概括：Netflix收入的 98% 都是来自于会员费。以上是 Netflix 2019 年的收入构成，其中来自美国地区的会员费是 92.43 亿美元，来自非美国地区的会员费是 106.16 亿美元，同时传统的
DVD 贩卖业务仍然有 2.97 亿美元的收入。全球会员费合计 92.43 + 106.16 = 198.59 亿美元，占全部收入 201.56 亿美元的 98.52%。Netflix 支出构成我们再先看看 Netflix 2019 年年度的利润表(Income Statement)。如下图：2019 年全年营收是 201.56 亿美元，主营业务成本是 124.40 亿美元，市场营销花费 26.52 亿美元，研发投入是 15.45
亿美元，一般与行政支出是 9.14 亿美元，这么一算，营业利润是 26 亿美元。第二部分是公司债务的利息支出与收入，两者合计为负的 (5.4) 亿美元，所以到目前为止税前利润是 26 – 5.4 = 20.6
亿美元，扣完税后的净利润是 18.67 亿美元，即表中的净利润(Net Income)是 1,866,916,000 美元。所以，当我们说 Netflix 是一家“盈利”的公司，就是指它在过去的一年的净利润是正值。主营业务成本的计算我们看到，在计算净利润的时候，主营业务成本(Cost of revenues)是 124.4 亿美元，占全年营收的 62%，是很相当大的比重。简单翻译过来就是：流媒体内容资产的摊销占了主营业务成本的绝大部分，收购许可过程中的人工费、杂费、内容中的音乐版权、流媒体的网络传输以及运营成本则占了剩下的部分。所以说，主营业务成本的多少直接决定了净利润(Net
Income)是正数还是负数，即账面上的是否“盈利”，而流媒体内容资产的摊销则决定了主营业务成本的多少。因而我们可以下这么一个结论：净利润(Net Income)与当年内容资产的摊销(amortization of streaming content
assets)关系十分紧密。如何公允地计算流媒体内容的投入与产出?Netflix
是一家媒体公司，它需要做的是数字内容的分发，并不涉及具体实物。因为内容制作涉及到制作的长短期合约，不同内容也有不同的制作周期，直接购买内容版权时签约长短也不一致，因而每月的花费也不尽相同。为了解决这一会计问题，媒体公司会把内容的制作成本当做资产一次性注入到资产负债表(Balance Sheet)中，当做内容资产(Content
Assets)处理，然后再按不同的时间长短摊销(Amortization)这一部分的资产，摊销的金额则被当做主营业务成本(Cost of
revenues)则会被纳入到利润表(Income Statement)，而当年的内容制作支出则被算入现金流量表(Cash Flow
Sheet)中来计算当年现金流表现。通俗地说：在内容未上线之前，该内容的制作支出均不算入当年的利润，而是算作内容资产，当该内容上线后，该部分内容资产将在 N 年内被逐渐摊销,
内容的所属权将决定 N 年的大小。Netflix 在其投资者关系网站[2]也对这一套会计方法如何公允地计算其内容的收入与支出做了介绍[3]。Netflix 流媒体内容的组成要厘清 Netflix 的摊销方法，首先需要理解不同内容的所属权，Netflix 将其媒体库的内容分成了三个部分：Netflix 完全独立制作的内容(自主拥有内容，拥有完全知识产权)第三方工作室或公司完全独立制作，或与 Netflix 合作制作，完成后由 Netflix 独播(许可内容，有版权期限)第三方工作室或公司完全独立制作，在有线电视上播完后，再由 Netflix 提供流媒体播放(许可内容，有版权期限)其中第一部分和第二部分在影片开头都有
Netflix logo 的五秒开场画面，与第三部分内容很容易区分。第一部分是自身拥有的，第二与第三部分是许可的。目前的趋势是，Netflix
正扩充第一部分内容(自主拥有内容)，制作更多拥有完全知识产权的电影电视节目;而第二部分因为需要和其他工作室合作，Netflix
通过招兵买马、成立所属工作室，将第二部分的投入慢慢转移到第一部分去，减少中间商赚差价，还能拥有完全的版权;第三部分也在快速减少，因为传统媒体行业都开始自建自己的媒体平台，比如
Disney 的 Disney Plus，当现有合约结束后，他们也会把曾经卖给 Netflix 的内容转移到自家媒体平台上独播。下图是 2016 ~ 2019 年，Netflix
自主拥有内容与许可内容的比例，蓝色部分(即许可内容)增长缓慢，而黑色部分(即自主拥有内容)增长迅速。流媒体内容资产的摊销原则关于如何摊销流媒体内容资产，Netflix 的财报采用了 ASC 920: Entertainment – Broadcasting 和 ASC 926:
Entertainment – Films
这两个会计准则，它们规定了什么样的内容可以认为是公司的内容资产，以及如何多年摊销这笔属于公司的内容资产，具体细节可参见安永会计师事务所的这篇指引[4]。概括起来有这么几个准则：摊销时间表是按历史观看数据来估算的，且每个季度会重新计算一次内容是按加速摊销原则来计算的内容资产的摊销期限是计算到版权到期日截止，没有到期日(即原创内容)则按十年估算超过 90% 的内容资产会在其上线后四年内被摊销完成Netflix 流媒体内容资产有几何说完摊销原则，我们来看看 Netflix 财报中有多少内容资产需要被摊销，其时间表又是如何。根据 2019 年年报显示，Netflix 的内容资产有如下几个部分：内容组成的第二与第三部分，即许可的内容资产(Licensed Content)有 147.03 亿美元，第一部分即自身拥有的内容资产(Produced
Content)有 98.01
亿美元。其中，许可内容以及自身内容中的已上线的内容可以纳入年度摊销中去，即图中的红圈部分，英文小字则注明未来三年具体的摊销金额，我已整理成表：上表显示，未来三年需要摊销 156.65 亿美元的内容资产，占可摊销内容资产 190.86 亿的 82.08%，而可摊销内容资产又占全部内容资产
245.05 亿的 77.89%。为什么说 Netflix 其实是逐年亏损的?这是基于其现金流量表(Cash Flow Statement)得出来的结论，同样，我们看一下 Netflix 在 2019 年的现金流量表：可以看出，虽然 2019 年净利润虽是盈利 18.67 亿美元，但最后的净现金流量是负的 (28.87) 亿美元。主要原因是红色区域的两个数字，即 2019 年当年的现金支出是 146.10 亿美元，而摊销费用只有 92.16
亿美元，进而导致最后的负现金的产生。两者相除，即 146.1/92.16 = 1.59 倍，就是现金支出与内容摊销的比率(cash spend on
content to Produced and Licensed content spend
ratio)，该比例越大说明现金支出与内容摊销差距越大，即我们常说的烧钱速度，数字越大，烧钱速度越快。下图是过去几年的现金支出与内容摊销的比例：负现金流的情况也发生在过去的 2018 年和 2017 年，因为每年产生大量的负现金流，为了维持当年和未来的开支，Netflix
需要举债度日，这就解释了下图红色区域的长期债务逐年增加。更多的债务，也会导致每年利息支出的逐年增加，数字也印证了这一点，因而美联储的基础利率也对 Netflix 很重要，高贷款利率意味着更低的利润率。盈利的本质所以到现在，大家也应该看明白了 Netflix
盈利的本质：财报当年的摊销费用实际上是三四年前较少内容制作支出的一部分，而当年的摊销费用则占当年主营业务支出的很大一部分，因为当年收入是没有“延迟的”，所以导致收入大于支出，财报显示“盈利”。而实际上，当年的现金支出已经显着增长，延迟的摊销无法覆盖当年的现金支出，因而当年的现金流是负数，即
Netflix 收不抵支。Netflix 成本会计存在的风险综上所述，Netflix
在财报中显示“盈利”是通过会计手段“粉饰”出来的(此处“粉饰”是中性词)，把内容制作成本算成自己公司资产纵然没错，当然很多媒体公司也一直这么处理，因而如何摊销这笔资产显得格外重要。截止到今天 2020 年 2 月 17 日，Netflix 目前虽然显示盈利，但每股每年仅仅盈利 4.13 美元(TTM)，其对应的 PE Ratio 是
92.11 倍(TTM)，面对未来几年逐年增加的内容制作支出和每年需要摊销的金额，给账面维持盈利也带来诸多不确定性。所以说，盈利和正现金流对于 Netflix 来说是一个跷跷板，目前摊销小、支出大就会显示盈利但有负现金流;如果未来 Netflix
减少内容制作，摊销延用这几年的大笔支出，就会有摊销大、支出小的情况发生，那时便是录得正现金流但是利润是亏损的;最理想的状态是，维持较少的内容制作，但拥有庞大又稳定的用户基数人群，这样收入可以完成覆盖当年的摊销，显示有盈利的同时也可以录得正现金流。Netflix 的未来Netflix 每年都在扩大其资产负债表，尽管现金流量表里是负数，但利润表里仍然显示“盈利”。今年内容制作的开支相当于是在透支未来三到四年的营业收入，即“寅吃卯粮”的行为，该商业模式没有对错之分，但需要未来有稳定的收入来源才能支撑起来，一旦订阅人数被其他媒体平台蚕食后人数降低，Netflix
会很快陷入负现金流和快速亏损的境地。当然，我个人预计该情况不会发生，尽管目前美国市场的流媒体之战打得非常火热，但依旧是“一超多强”的局面，“一超”是 Netflix，“多强”有Disney+, Amazon Prime Video, Apple TV+, CBS All Access, HBO Max 等等，国际市场更是
Netflix 独领风骚。未来几年，可以预计Netflix
订阅人数增长会有所放缓，但其他流媒体平台也无法支撑长久的价格用户战，合并与收购也有可能发生，退出竞争后的媒体公司则会再次专注于内容制作并售卖版权，最终留下三个左右的巨头垄断全球的流媒体市场，而Netflix必能分一杯羹。(编辑：宇硕)