天风证券：卫生事件致新东方(EDU.US)FY20Q3收入增速放缓，行业或迎一波市场整合

本文来源“天风证券研报”。
本季度财报要点有：新东方(EDU.US)FY20Q3(2019/12/1-2020/2/28)收入9.2亿美元+16%(同比，其中K12收入+27%，其中优能+26%、PoP+29%，以人民币计)。卫生事件对本季收入产生8-10%负面影响，主要系2月退班率及延期上课人数高于正常水平。截至FY20Q3递延收入13.7亿，+5%;FY20Q4收入指引-4%至0%。FY20Q3归母净利1.4亿美元+41%;Non-GAAP归母净利1.5亿美元，+36%;Non-GAAPOPM+0.3pct达14.6%，主要系在成本方面更严格控制。FY20Q3单季网点新增112个，总数达1416个;教室面积环比+11%;FY20Q3学员161万人次+2.3%。新东方借助自身OMO系统完成线下转线上，其中koolearn大班实现快速发展，公司未来将继续投放更多资源升级技术平台，扩大OMO中在线工具使用。我们认为本次卫生事件将对我国教培行业产生深远影响，或迎来一波市场整合，没有强大资本支持或线上系统的小型机构或逐步退场，头部玩家趁机加速集中度提升。盈利预测与估值：维持买入评级K12教培强者恒强，龙头效应日益凸显。首先，K12教培赛道在美股享受高估值或在于①作为解决阶层流动/中产焦虑的出口天然造就刚性需求;②用户复购/高粘性所带来的长消费周期。其次，未来行业马太效应或进一步显现，一方面行业龙头快速发展带来品牌价值持续增强，在师资招聘(校招等)方面较当地品牌优势明显，进而加速优质师资收割，同时龙头沉淀企业文化实现教师高效塑造;另一方面借助双师在各地自建校区或与当地新东方共建校区加速渠道下沉。K12教培行业新东方作为K12课外辅导龙头，持续验证自身商业模式有效性和持续成长性。我们预计公司FY20-21年EPS分别为3.1美元/3.7美元，PE分别为44x/37x。风险提示：卫生事件影响超预期，线下开店速度不达预期，东方优播渗透进度不达预期以下为新东方最新财报具体财务数据4月21日，新东方披露FY20Q3季报(19.12.1-20.2.29)1、财务情况：FY20Q3：-净收入9.23亿美元，+15.9%YOY(其中K12收入+24%YoY，其中优能+23%、泡泡少儿+26%);此前FY20Q2净收入指引+23%-26%YoY;-营业利润1.17亿美元，+22.4%YOY;营业利润率12.70%;-Non-GAAP营业利润1.35亿美元，+18.5%YOY;Non-GAAP营业利润率14.6%;-Non-GAAP归母净利1.49亿美元，+36.4%YOY，Non-GAAP归母净利率16.09%。-截至FY20Q3递延收入13.75亿美元，+15.4%YoY;FY20Q4净收入指引为同比下滑8%-4%，剔除人民币兑美元汇率影响，净收入指引为同比下滑4%-0%。FY20Q3净收入9.23亿美元，+15.9%YOY，收入增长不达此前指引;截至FY20Q3递延收入为13.75亿美元，+15.4%YOY。FY20Q3的运营成本和费用为8.06亿长美元，同比增长15.0%。收入成本同比增长18.1%至3.99亿美元，主要是由于对教师更多的教学时间的补偿以及运营中学校和学习中心数量增加带来的租金成本增加。分业务来看，K12收入占比持续提升，出国咨询业务占比降低。新东方FY19Q4-FY20Q3，K12收入24.56亿美元，占总68%，学员986.1万人次，作为核心业务收入增速持续增长;海外咨询及考试业务收入7.43亿美元，占总21%，学员29.16万人次;语培业务收入1.21亿美元，占总3%，学员29.92万人次。分地区来看，FY20Q3北京收入增速15%，前十大城市(北京、杭州、西安、合肥、武汉、重庆、苏州、济南、厦门、南京)合计收入增速36%，占比58%。具体来看，FY20Q3运营成本和费用为8.06亿美元，同比增长15.0%。Non-GAAP运营成本和费用为7.88亿美元，同比增长15.4%。收入成本同比增长18.1至3.99亿美元，主要是由于对教师更多的教学时间的补偿以及运营中学校和学习中心数量增加带来的租金成本增加。FY20Q3销售及市场推广费用为1.18亿美元，同比增长35.2%，主要系向公众提供免费大班直播课造成的推广费用大幅提升。此外，公司增加了客服代表和营销人员，为抓住卫生事件期间的新市场机会，尤其是在纯在线教育平台新东方在线的K12教培新用户。管理费用为2.89亿美元，同比增长4.8%。Non-GAAP管理费用为2.73亿美元，同比增长5.9%。公司Non-GAAP归母净利1.49亿美元，+36.4%YOY，Non-GAAP归母净利率16.09%。2、经营情况：-FY20Q3报名学员人数160.61万人次，+2.3%YOY;-截至2019.2.29，学习中心+学校总数达1,416家，与去年同期相比增加252家，与上季度末相比增加112家。1)招生情况：FY20Q3报名学员人数160.61万人次，+2.3%YOY。2)新增网点：FY20Q3单季网点新增112个(其中在现有城市新增110个教学中心，在张家港和南京新开2所培训学校)，总数达到1416个(99所学校，1317家学校中心)，同比增加252个，FY19Q4-FY20Q3，新东方学习中心+学校分别环比新增69、7、43、112家。新开网点通常有1-3年不等的培育期，因此未来几年随着新开网点的逐步成熟，新东方学员人数有望持续增长。到本季度末教室面积的总平方米同比增长约30%，环比增长11%。（编辑：刘瑞）