云米科技（VIOT.US）利润腰斩，估值却被低估？

作为小米生态链的一环，云米科技（VIOT.US）迎来了2020年发布的第二张财报，和第一张财报不同的是，此次财报利润腰斩。
纽约财经网了解到，云米科技发布Q1业绩，期内实现净收入7.66亿元，同比增长13.2%，超预期（管理层预期Q1收入同比持平），股东净利润为0.18亿元，同比下滑56.9%，Non-GAAP净利润0.31亿元，同比下滑41.5%。该公司预期2020年Q2净收入在12.5-12.8亿元之间，同比增长约7.7%-10.3%。
云米科技是一家从事智能家电行业的高科技公司，是小米物联网生态链中负责净水器+大厨电部分的重要合作伙伴，该公司于2018年9月份登陆纳斯达克市场。上市以来，该公司股价波动比较大，于2019年2-4月有一波上涨，涨幅近一倍，而后开始走熊，目前股价较发行价跌去40%。值得一提的是，云米科技依然保持强劲的成长能力，近三年收入复合增长率高达130.7%，2020年Q1即使受到卫生事件影响，收入仍实现双位数的增长，且和其他高成长的公司不同，该公司这几年都处于盈利状态。而该公司市场估值很低，PB为1.96倍，PE（TTM）为9.5倍，这是否被低估了呢？
“轻”资产高增长纽约财经网了解到，2013年，小米抓住物联网时代的窗口，大举进军IoT生态链行业，通过自产及与生态链企业合作的方式构建自身的IoT与生活消费产品体系，2014年5月，云米全屋互联网家电成立，构成小米生态链中的一环。2015年1月，云米获得A轮融资，参投企业包括小米以及红杉资本和晨兴资本等机构大佬。和众多小米生态链中的企业一样，在云米和小米的合作中，云米主要负责产品技术研发、工业设计和外包生产环节，一般挑选优质代工厂生产，而小米则主要负责销售部分，主要通过线上的小米商城以及小米之家等平台。云米的收入主要来源于BOM产生的收入及小米售后50%的毛利润分成。
在过去几年，云米业绩实现高成长，2017-2019年，收入分别增长179.3%、193.36%以及81.49%，2020年Q1实现13.2%的增长，Q1相比于之前增长放缓很多，主要为受卫生事件的影响，开工延迟以及需求量下降。该公司收入目前仍主要依赖于小米渠道，但贡献度有下降的趋势，2019年小米渠道收入贡献45.4%，较2017年下降39.3个百分点。
云米以智能净水器产品切入市场，2015年7月发布第一款小米净水器，之后研发和生产自主品牌的智能家电产品。从目前的收入结构看，智能净水器占比逐年下降，2019年收入贡献为22.92%，2020年Q1进一步下降至14.1%，而2017年贡献曾高达65.4%。智能厨房及其他智能产品收入贡献持续提升，2020年Q1，该部分收入增长13.6％，收入贡献56.75%。云米采取轻资产生产模式，即将绝大部分产品制造业务外包给制造商，仅在自有工厂组装净水器的某些关键组件和高端产品。该公司每件产品都有专门的代工企业，比如冰箱由美菱代工，洗衣机由创维及惠而浦代工，净水器由新宝股份及阿波罗代工等。外包生产可以降低资本开支，节省下的现金流可以用于研发。2020年Q1，该公司非流动资产仅为1.71亿元，扣除长期存款，仅为1.11亿元，占比总资产4.5%。此外，该公司销售渠道采取全渠道零售（F2C模式），即消费者在线上或线下体验店下单购买产品，工厂生产后不经过经销商，直接通过物流体系送达终端消费者。
截止2020年3月，该公司线下体验店有1500家，较2019年底减少了200家，线下网络的铺设采用第三方招商的轻资产模式，线下体验店投入的资金量不大，Q1期间经营活动受到卫生事件影响。该公司线上直销渠道涵盖天猫、京东、苏宁易购、小米有品第三方线上平台以及自有云米商城移动应用程序和微信小程序。
2020年Q1，使用云米的家庭用户数量超过370万家，同比增加超过170万家，较2019年底增加超过50万家。可见，即使受到卫生事件影响，该公司品牌产品仍受到消费者的青睐，吸引增量消费者。
保持盈利状态上文谈到，云米以“轻”生产及销售模式，节省了较大的资本开支，而节省下来的资金或大部分投入研发。纽约财经网了解到，该公司研发费用2017-2019年复合增长率为83.32%，2020年Q1增长62.2%，期间研发费用率7.7%，较2019年增加3.29个百分点。云米科技通过研发投入，迅速拓展产品品类，SKU数稳步提升，此外，依托小米扩充油烟机、扫地机器人及冰箱等品类，进一步补充家庭IOT产品组合，满足消费者多元需要。值得注意的是，在保证成长的同时，该公司也实现了常年正向盈利。由于生产代工模式，生产成本可控性较差，且或由于均衡利益关系，该公司的毛利率水平有所下降，2019年为23.28%，较2017年减少8.22个百分点，但净利率保持增长，2019年为6.28%，较2017年增加5.26个百分点。2020年Q1，受卫生事件影响，毛利率及净利率都有比较大的下降。
2020年Q1，该公司经营现金也受到了比较大影响，现金及等价物为4.46亿元，较2019年底下降了54%，减少的现金或部分转移至短期投资及存款中，这两项合计为7.46亿元，较2019年底增加了3.7亿元。期间，该公司还掉了2019年底的0.96亿元短期贷款，目前没有有息债务，整体负债率仅为42.55%。估值是否被低估？综合上文，云米的基本面良好，业务上高速发展，依托于小米生态链，通过加强研发费用支出，打造自主品牌产品矩阵，目前收入逐步由小米品牌过渡到自主品牌贡献为主。其生产及销售模式均采取“轻资产模式”，代工生产，通过第三方招商布局线下网络，大大降低的资本支出，为销售及研发费用带来充足的使用空间。从行业上看，我国IoT智能家居市场保持着双位数的增长，IoT智能家电产品的渗透率持续提升，根据相关研报，2022年参透率将达到59％。该公司重研发，家庭消费者认可度高，且对小米渠道的依赖度逐步降低，通过打造自有渠道以及拓宽更多的第三方渠道，推动业绩持续高增长。
云米在高成长的同时，也保持了正向盈利，净资产稳步增长，且该公司财务非常健康，目前已经没有了有息债，整体负债率较低，可用现金（现金等价物及存款和投资）超过10亿元，占比总资产近50%，有足够抵御卫生事件风险及后续发展的资金实力。
针对于该公司股价持续走低的情况，2020年3月份，云米实行回购计划，拟在未来12个月内回购以美国存托凭证形式发行的A类普通股，总金额不超过1000万美元，充足的现金流为回购计划提供支撑。同时，通过回购计划，一方面说明股价被低估，另一方面也可以表明管理层对公司发展的信心。